Sermaye bütçelemesi: İşletmenin duran varlıklarına yatırımında yaptığı değerlendirmeler sürecidir. İşletme üretimde uzun vadede kullanacağı varlıklara bu süreçte karar vermektedir.

İşletme bu kararını verirken bir takım metotlar kullanabilir. Bu metotlar esasen yapılacak yatırım ile bu yatırımın sonucu olan getirilerin mukayesesinden ibarettir. Şimdi bu metotları inceleyelim.

Metotlara geçmeden önce bir örnek üzerinden gidelim:

Agah adlı müdürün satın almayı düşündüğü Hitachi markalı ekskavatör(kazıcı) alma kararı üzerinde duralım.

Aras . adlı müdürün ise AS900 kamyon almayı planlamaktadır: - Bu kamyonun bedeli 200 TL’dir. - Kamyonun ekonomik ömrü 2 yıldır - Kamyon her yıl 100 TL kazandıracaktır.

1. Paranın zaman değerini dikkate almayan yöntemler

1.1. Geri ödeme dönemi yöntemi

Bu yöntem birden fazla yatırım alternatifi arasında hangisini seçeceğimize karar vermek için kullanılır. Yatırım tutarını en çabuk amorti eden yatırım projesi seçilir. Agah ve Aras adlı müdürlerin sundukları projeler için düşündüğümüzde Aras’ın önerisii yatırım bedelini en hızlı eden projedir. Dolayısıyla bu yönteme göre Aras’ın projesi tercih edilir.

1.2 Yatırım Karlılığı Yöntemi

Bu yöntem de birden fazla yatırım alternatifi arasında hangisini seçeceğimize karar vermek için kullanılır. Her proje için toplam net kar yatırım tutarına bölünerek karlılık hesaplanmaya çalışılır. Agah ve Aras’ın projelerini ele aldığımızda:

Her ikisinin de yatırım karlılığı oranı aynı olduğunda iki projenin de birbirine üstünlüğü yoktur.

2. Paranın zaman değerini dikkate ALAN yöntemler

2.1 Net Bugünkü Değer Yöntemi

Net bugünkü değer, herhangi bir yatırım veya projenin gelecekte sağlayacağı nakit akımların bugünkü değer demektir. Bu bugünkü değer bizim basit toplamamızla elde ettiğimiz değerden farklı olmaktadır. Yani Agah ve Aras’ın sundukları projelere dönecek olursak örneğin Agah’ın sunduğu projenin toplam getirisi 300 TL ise de bu 300 TL 3 yıl içinde elde edilecektir. Bu 300 TL’nin bugünkü değeri ise 300 TL değildir. Daha düşük bir değerdir. Neden mi?

Şöyle düşünün, bankaya 3 yıl vadeli diyelim ki 270 TL yatırdınız. 3 yıl sonunda biriken faizle birlikte 300 TL elde edeceksiniz. O zaman 3 yıl sonraki 300 TL’nin bugünkü değeri 270 TL olmaktadır. Paranın zaman değerini hesaplamak faizin ve enflasyonun olduğu piyasa koşullarında akıllıca bir yöntemdir.

Peki net bugünkü değeri neye göre hesaplarız? Burada bir faiz oranı kullanacağımız ortadadır.Bunun neye göre referans alındığını bilmiyorum ancak bu değere iskonto oranı denmektedir.

Başa dönelim, net bugünkü değere göre proje nasıl değerlenir?. Bu yöntem esasen tek başına bir projenin net bugünkü değeri sıfırdan büyük olduğu müddetçe yatırımın yapılabileceğini öngörür. Şimdi Agah’ın önerdiği projeyi ele alalım. Bu 300 TL’nin Net Bugünkü Değerini 270 TL olduğunu varsayarsak 270 TL sıfırdan büyük bir değer olduğundan bu proje eğer tek başına olsa yatırım yapılabilir anlamına gelir.

Net Bugünkü Değerin sıfıra eşit olması durumunda bile yatırım yapılabileceği ifade edilmektedir. Maksat zarar edilmemesi kaydıyla çarkların dönmesi ve işletmenin faliyetlerini sürdürmesidir.

Ancak Net Bugünkü Değer sıfırdan daha küçük olursa yatırım yapılmaz.

Peki Net Bugünkü değer hesabını nasıl yaparız. Net Bugünkü Değerin Matematiksel Gösterimi için şu siteyi inceleyebilirsiniz.

Şimdi Net Bugünkü Değer Yöntemini Agah ve Aras’ın sunduğu projelere uygulayalım. Net Bugünkü Değer yöntemine göre analiz yaparken ufak bir ayrıntı vardır. İlk yıl yapılan harcama eksi ile gösterilir. Yani nakit çıkışı anlamına gelir. Buna göre Agah’ın projesinde 300 TL’lik yatırım -300 ile gösterilecektir ancak öyle yapmayacağız nitekim aynı yıl 100 TL de getiri bekliyoruz. Dolayısıyla nakit çıkışımız 200 TL olacaktır. Buna göre nakit akışımız:

**YIL GETİRİ **
1 -200
2 100
3 100
Toplam 0

Bu nüansı tablomuzda ifade ettikten sonra Net Bugünkü Değer hesabına geçelim. Net Bugünkü değer hesabında bir iskonto oranına ihtiyaç duyduğumuzu ifade etmiştik. Bu iskonto oranı (faiz oranı) %5 olsun.

Şimdi her yıl için gelen getirinin bu iskonto oranını baz alarak bugünkü değerini bulacağız. Bunu hesaplamak için Net Bugünkü Değer formülü kullanılabilir ancak daha kısa yolu tercih ederek hazır bugünkü değer tablosu kullanacağız ve buradan aldığımız iskonto faktörlerini her yıl için ayrı ayrı getirilerimizle çarpacağız.

İskonto faktörü, n yıl sonraki 1 TL veya başka birimdeki para biriminin yıl ve faiz bilgileri alınarak bugünkü değerinin kaç olduğunu bulmak için aldığımız ve getirimizle çarptığımız bir katsayıdır.

Bu arada hazır bugünkü değer tablomuzu şu linkten açalım.

Şimdi 1. ci yıl -200 TL için net bugünkü değer hesabı yapmayacağız (yıllık gidiyoruz).

2.yıl ise %5 faiz değeri ile tabloya bakınca iskonto faktörü: 0.952

3.yıl için yine %5 faiz değeri ile iskonto faktörü: 0.907

Bu değerlerle getirilerimizi çarparsak

**YIL GETİRİ NBD**
1 -200 -200
2 100 100*0.952=95.2
3 100 100*0.907=90.7
Toplam 0 -13.6

Evet net bugünkü değerleri topladığımızda Agah Efendi’nin sunduğu projenin net bugünkü değerinin negatif değerde olduğunu, yani paranın zaman değeri hesaba katıldığında kendini amorti filan etmediğini gördük. Aras’ın projesi için hesap yapmadık ancak onun da akıbetinin aynı olduğunu tahmin edebilirsiniz.

Şimdi söz konusu olan Agah ve Aras’ın önerdiği projeleri ayrı ayrı değerlendirmek ise yukarıda gördüğümüz üzere net bugünkü değer yöntemi görevini yaptı ancak bu iki projeyi birbirine göre mukayese etmek gerektiğinde iş o kadar kolay olmayabilir. Net bugünkü değer yöntemine yapılan birinci eleştiri yatırım değerleri farklı olan projeleri mukayese etmenin güçlüğüdür.. Bu soruna karşı karlılık endeksi yöntemi ve fayda/maliyet yöntemleri geliştirilmiştir.

Fark etmişsinizdir. İskonto oranı olarak %5’i aldık. Neye göre aldık? Bunun için piyasa faiz oranları veya benzer bir değer seçilebilir. Bu değer çok mu önemli? Evet, örneğin %5 oranına göre eğer Agah’ın sunduğu projenin yatırım bedeli 200 TL değil de 200-13.6=186.4 TL olsa NBD 0 olurdu. Bu noktadan sonra Agah’ın projesi kabul edilirdi. Dolayısıyla iskonto değeri tüm sistemi etkilemektedir. Bu yönteme yapılan ikinci eleştiri ise dışsal ve kesin olmayan bir değerin karar verme sürecinde sürece dahi olmasıdır. Bu soruna karşı ise NBD yöntemine benzese de tabiri caizse kapalı devre çalışan iç getiri oranı yöntemi (IRR: Internal Rate of Return) daha anlamlı olmaktadırk ki şimdi tam da onu anlatacağız:

2.2 İç getiri oranı

İç getiri oranı yönteminin temel mantığı şudur. Net bugünkü değer yöntemine göre öyle bir %x iskonto oranı olsun ki, bu orana göre değerleme yapıldığında ilgili projenin Net Bugünkü Değeri (NBD) 0 çıksın. İşte bu %x oranı iç getiri oranıdır.

Daha teknik bir deyimle: Bir projenin NBD’sini sıfıra eşitleyen değer iç getiri oranıdır. Internal Rate of Return da denilir IRR olarak kısaltılır. İç karlılık oranı diyenler de vardır.

Peki bu değer ne işe yarar. Bu değer iki ya da daha fazla yatırım projesini karşılaştırmaya yarar. IRR’si yüksek olan proje tercih edilir.

Eğer tek proje değerlendirilmekte ise hesaplanan IRR beklenen karlılık oranından küçükse proje reddedilir. Vice versa.

Şimdi Agah ve Aras’ın projelerini IRR ile değerlendirelim. Normalde herhangi bir finans kitabında bunun nasıl elle çözüleceği uzun uzun anlatılır. Ancak tecrübe ede ede gördüm. Hep de unutulur. Bunun yerine bir IRR analizini hızlı ve kolayca yapmak için onlarca ‘tool’ vardır. Birini önerelim ve Agah ve Aras’ın sundukları projelerin iç getiri oranlarını buna göre hesaplayalım:

IRR hesaplama aracı için şu linke girelim.

Agah’ın projesinin IRR’i: %-3.605 

Aras’ın projesinin IRR’i: %-4.405

çıkmaktadır. Her iki projenin verimlilik oranları 0’ın da altındadır. Yani tercih edilmez.

Bu iki projeyi en azından şimdilik NBD yöntemine göre karşılaştıramayız nitekim ikisinin farkı süreleri vardır. Biri 3 yıl biri 2 yıl sürmektedir.

NBD farklı sürelere sahip projelerin mukayesesinde kullanılamaz

Yatırım süreleri farklı olan projeleri mukayese için özel metolarla süreler eşitlenerek analiz yapılır (İkame zinciri yaklaşımı ve yıllık eşdeğer taksitler yaklaşımı

Görmek için paylaştığımız ‘tool’da IRR’leri discount rate hanesine yazarsanız sonucun sıfır olmasını beklersiniz. Çünkü IRR, NPV’yi (ya da NBD) sıfır çıkaran değerdir demiştik. Ancak sonuç her zaman tam sıfır çıkmaz. Küsürattan kaynaklanan bir durum. Ancak sıfıra yakın, küçük değerler çıkacaktır.

Bu arada IRR hakkında kafanızda hala tam bir resim oluşmadıysa buyrun şu videoya.

2.3 Düzeltilmiş iç getiri oranı (MIRR)

IRR yöntemi şirketin IRR’a göre hesaplanmış iç getiri oranı kadar değerle, elde ettiği kazançları yeniden yatırıma dönüştüreceğini varsayar. Oysa işletme daha fazla veya daha az sermaye maliyeti ile elde ettiği kazancı yeniden yatırıma dönüştürmek suretiyle farklı net bugünkü değerler elde ediyor olabilir. Dolayısıyla IRR gerçekçi sonuçlar vermeyebilir.

İşte IRR içerisinde yeniden yatırımların sermaye maliyeti üzerinden gerçekleşeceğini öngören bu yönteme MIRR (Modified Internal Rate of Return) denilmektedir. Güzel bir örnek için burayı tıklayın

Agah ve Aras’ın önerileri üzerinden henüz bir örnek hazırlayamıyorum. Galiba MIRR’ı iyi anlamadım. Ya da vakit dar.

2.4 Yıllık eşdeğer gider yöntemi

Süreleri aynı olan 2 projemizin olduğunu varsayalım. Bu iki proje de aynı getiriyi sağlıyor olsun bu durumda yıllık eşdeğer gider yöntemine göre en düşük gidere sahip proje seçilir.

2.5. Ekonomik katma değer yöntemi

İngilizcesi Economic Value Added - EVA olarak bilinir. Formülü şudur:

V: Vergi sonrası net faliyet geliri (Yani faliyet geliri* (1-Vergi oranı)

S: Sermaye

M: Sermaye maliyeti

olmak üzere. EVA=V-S*M

Bu formül şunu ifade etmektedir. Projenin getirisi, onun için yatırılan sermaye ve o sermayenin maliyetinin çarpımından büyük olmalıdır.

EVA ölçütünü Stern Stewart & Co. adlı bir firma ortaya çıkarmıştır.

EVA’nın en makul tarafı proje değerlemesinde sermaye maliyetini de hesaba katmaktır. Diğer proje yöntemlerinde (sözgelimi NBD) yatırılan sermaye sanki gökten inmiş gibi düşünülür. Mesela Agah’ın Projesi’ndeki iskonto ORANI nereden gelmektedir? 300 TL’yi bulmak için 300*Sermaye maliyeti kadar bir değer gereklidir.

Sermaye maliyetini hatırlamıyorsanız şu linke bakın.